Las tasas de interés al alza


(Columna diario La Tercera, 20 de julio de 2007)

Por: Patricio Arrau P.



El Banco Central finalmente se inclinó por aumentar la tasa de política monetaria la semana recién pasada en 25 puntos base. Era lo esperado por la mayoría de los analistas aunque una minoría abogó por medio punto de alza. Era lo correcto. Las mejores perspectivas de expansión para este año vienen acompañadas de un ajuste de nivel de precios de muchos productos alimenticios y de la energía, que llevará sin duda a que la inflación medida exceda el techo de la banda de 4% anual. En efecto, varios productos alimenticios, como los productos lácteos y los que tienen una base de granos, así como otros productos agrícolas perecibles, han tenido significativos incrementos de precios en las góndolas y lugares de venta. En el primer caso se trata de un cambio estructural en el nivel de precios relativos de esos productos que viene desde el exterior. Es necesario acostumbrarse a ese mayor costo de vida puesto que no se prevé una reversión de precios en el mediano plazo. Por primera vez en Chile el precio de los lácteos lo decide la demanda internacional y no el consumo doméstico. En el caso de los perecibles, se trata de un salto nominal estacional que se espera se revierta en el corto a mediano plazo como es usual en estos mercados. El petróleo seguirá golpeando los bolsillos doblemente, tanto en la bomba de bencina como en la cuenta eléctrica. Se trata entonces de una inconveniente coincidencia de ajustes en precios relativos de varios productos simultáneamente. No se trata de inflación en el sentido de un incremento sostenido y permanente del nivel de precios, sino que de un incremento de una vez en el precio de estos productos que se confunde transitoriamente con la inflación medida. Ello amerita ser moderados en el alza de tasas.

El trabajo del Banco Central en materia de tasas de interés y el anclaje de las expectativas de inflación ha sido formidable. Nadie osa proyectar la inflación a 24 meses en un valor distinto que el 3% anual. Este es un activo intangible de la economía chilena de incalculable valor que debe mantenerse a toda prueba. Para mantener este activo el instituto emisor deberá incrementar las tasas al menos un par de veces más en este año. Ello no debe ser señal de alarma. Al revés, debe ser visto como señal de normalización de la anomalía que hemos visto estos años en materia de tasas. Es definitivamente una anomalía que tengamos una tasa de interés nominal por debajo que la tasa que mantiene el FED de los EE.UU., dado que nuestra meta de inflación es un punto más alta que la de ese país y nuestro crecimiento potencial es mayor. Esta anomalía se explica por la muy baja productividad de nuestra economía. En 2006 la productividad total de factores de la economía chilena decreció en 1,1%. Los fondos disponibles para inversiones residieron lánguidos al lado derecho de los balances bancarios, fiel reflejo del poco interés empresarial por invertir en la expansión de la capacidad productiva. Los instrumentos financieros no dieron a vasto con el exceso de liquidez de nuestro mercado y el poco interés por la inversión productiva. Parece que eso está cambiando. La inversión real se observa más fuerte y los consumidores hacen oídos sordos a los alarmistas del sobreendeudamiento de las familias, que todavía es muy inferior a los niveles sustentables.

Quizá la única incógnita en este momento tiene que ver con la pasividad que se observa de parte de las autoridades en materia del tipo de cambio. Notable contraste entre lo que se hace para anclar las expectativas de inflación y lo que no se hace respecto del tipo de cambio. A diferencia de lo que se hace en materia inflacionaria, la inacción es la tónica cuando se trata del anclaje de expectativas sobre el tipo de cambio. En este mercado las expectativas también son claves. El tipo de cambio es fijado por el sistema financiero de acuerdo a sus posiciones financieras y expectativas de evolución futura del tipo de cambio y en esto las autoridades brillan por su ausencia. Somos definitivamente más papistas que el Papa y los agentes del mercado ya se han formado la expectativa de que el tipo de cambio va para abajo por el alza de tasas. Los únicos actores que pueden modificar el portafolio neto de monedas en manos privadas, esencial para la formación de expectativas sobre el tipo de cambio, no están disponibles. Tanto el Banco Central como el ministerio de Hacienda, ambos en condiciones de modificar la oferta relativa de papeles en unidades de fomento y de dólares, ayudando así a una mejor formación de las expectativas cambiarias, están en otra.



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