El dólar nuevamente: ¿por qué tanta pasividad?


(Columna diario La Tercera, 21 de septiembre de 2007)

Por: Patricio Arrau P.



La competitividad del sector exportador distinto de aquel basado en nuestros productos naturales o commodities se encuentra nuevamente bajo fuerte presión. La brecha entre las tasas de interés nominal en Chile y Estados Unidos, que se mantuvo prácticamente nula por varios semestres, se está normalizando. Es lógico que una economía emergente y con un crecimiento importante como la chilena tenga un precio de escasez del capital superior a la economía mas capitalizada del mundo. La reciente reducción de la tasa de interés de parte de la FED en medio punto porcentual ante las señales de desaceleración de la economía norteamericana profundiza esta normalización. Los analistas de mercado ya dieron su veredicto: el peso chileno se apreciará reduciendo los ingresos en pesos de los exportadores, afectando la capacidad de nuestros envíos no tradicionales de competir en los mercados internacionales. Pareciera que estamos destinados a ser una economía de commodities y de servicios, renunciando a una base industrial importante. ¿Por qué tanta pasividad de parte de las autoridades?

El equilibrio cambiario doméstico depende críticamente de las expectativas de los actores financieros acerca del tipo de cambio, la que a su vez depende de la oferta de pesos y dólares relativos al deseo de mantener estos activos en los portafolios privados. El tipo de cambio es un precio relativo entre estos dos tipos de dinero. El tipo de cambio esta bajo porque sobran dólares y faltan pesos. Nuestra estructura comercial se encuentra muy sesgada a productos de exportación que actualmente gozan de muy altos precios en dólares, inundando el mercado doméstico de divisas que el sector financiero no desea mantener en sus portafolios. Por otra parte, los fondos de pensiones vienen hace mucho tiempo presionando el mercado doméstico por papeles en pesos que son escasos, impedidos de invertir una mayor proporción en el exterior. Las tasas de interés en UF (pesos) ya llevan por demasiado tiempo en niveles ridículamente bajos (precios de los activos en UF muy altos) para los fundamentos de nuestra economía. Gracias a la reciente y retrasada decisión de ampliar los límites externos de los fondos de pensiones, es posible que el tipo de cambio logre mantenerse por arriba de los 500 pesos por dólar.

Sostengo que ha calado hondo en nuestras autoridades, analistas y economistas en general un paradigma cambiario simplista que no se compadece con la situación estructural que enfrenta la economía chilena en materia cambiaria, es decir, este exceso de oferta de moneda extranjera y exceso de demanda de papeles en pesos. Ello presiona el tipo de cambio a la baja. Este paradigma cambiario de flexibilidad purista mantiene a las autoridades económicas, tanto a Hacienda como al instituto emisor, en una pasividad que no es saludable para Chile. El Tesoro público ha acumulado reservas internacionales comparables a las que mantiene el Banco Central por lo que esta no es una materia únicamente del instituto emisor, sino que de ambas autoridades. Es necesario constatar que de no mediar la decisión de Hacienda de ahorrar en el exterior el exceso de ingresos en moneda extranjera es probable que el tipo de cambio hubiese traspasado hace rato la barrera de los 500 pesos por dólar. Sin embargo, constatado ese hecho, llama la atención que no se haga nada más.

Un sistema cambiario de tipo de cambio flexible y nula intervención como el chileno podría ser el adecuado para una economía muy diversificada en las fuentes y usos de la divisa, pero no para una economía fuertemente sesgada a la exportación de commodities con muy altos precios internacionales y con inversionistas institucionales ahogados y acorralados a invertir internamente y que requieren más pesos en sus portafolios. No se trata de fijar el precio de la divisa, eso sería fatal. Pero si se trata de proveer los instrumentos financieros en pesos que demanda el sistema financiero y los fondos de pensiones y de sacar los dólares en exceso de no son deseados por los inversionistas de portafolio. Una fuerte y severa operación de portafolio que provea papeles en pesos y retire el exceso de dólares, que puede hacer tanto Hacienda como el Banco Central, es muy necesaria en estas circunstancias. Además se trata también de colaborar activamente en la formación de expectativas y el anclaje de éstas en torno a un precio razonable de largo plazo. En ausencia de esta función de anclaje que las autoridades se resisten a realizar el mercado busca sustitutos para anclar las expectativas. La brecha de tasas con el mercado norteamericano está cumpliendo esa función en ausencia de una acción pública más decidida. En nada ayuda que el Banco Central se limite a repetir una y otra vez que el tipo de cambio real “es coherente con el tipo de cambio real del largo plazo”. El tipo de cambio real que excluye a los sectores “inframarginales” de commodities se encuentra muy bajo y nada de coherente con el precio de largo plazo necesario para que nuevas industrias de exportación se desarrollen.

En suma, un paradigma cambiario simplista y poco coherente con la estructura económica y financiera de la economía chilena. El corolario de esta pasividad es una economía condenada a los commodities de exportación y a los servicios.



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