El absurdo valor del peso (dólar)


(Columna diario La Tercera, 21 de marzo de 2008)

Por: Patricio Arrau P.



La situación del peso chileno es de la mayor gravedad para nuestra economía. La economía chilena enfrenta un absurdamente alto valor del peso medido en dólares, o lo que es lo mismo, un absurdamente bajo valor del dólar medido en pesos. Me gusta más la primera expresión puesto pone en evidencia que esta no es la crisis del dólar, sino que es la crisis del peso chileno. De pronto, al llegar a estos niveles, parece que hemos descubierto algo nuevo. Los mercados financieros no funcionan muy perfectamente y pueden entrar en dinámicas especulativas sorprendentes. No importa mucho si algunos de nosotros pensábamos que esa imperfección venía manifestándose hace rato. Lo importante es que ahora parece que ha sido tan obsceno el desalineamiento del peso que una mayoría del establishment profesional está llegando a la misma conclusión. Hasta hace muy poco tiempo atrás, para la mayoría de los economistas el mercado cambiario funcionaba bien, tenía toda la información relevante y pocos economistas enfatizábamos la necesidad de cuestionar ese dogma. Para algunos de nosotros ese no era el caso. Los mercados cambiarios necesitan de guía porque no se trata de un activo más. Se trata de un precio macreconómico clave. Ante la ausencia de guía en estas materias los mercados financieros no tienen más remedio que mirar para el cielo. Si salen “manchas solares” el peso sube y si se esconden el peso baja. Tuve la suerte de ser alumno del creador de la teoría de Sunspots o múltiples equilibrios. Por estos días me he acordado mucho de ese gran maestro que ha sido para mi Costas Azariadis. Lo que dice su teoría, aplicada al mercado cambiario, es que los mercados pueden encontrar equilibrios muy distintos y diversos, unos malos y otros buenos. El énfasis en las “manchas solares” como determinantes de un equilibrio cambiario es precisamente el énfasis en expectativas que no están bien fundadas, que no tienen nada que ver con los fundamentales de la economía. A veces a las “manchas solares” son la llamada correlación con el real brasileño, en otras ocasiones las manchas se llaman “diferencial de tasas de interés” o “gasto público excesivo” o “precio del cobre”. Son los nombres que toma una formación de expectativas desalineada de los fundamentales de la economía. Es evidente que todas estas variables económicas si tienen una incidencia en el equilibrio de largo plazo del peso medido en dólares y afectan el equilibrio de fundamentales de una economía, pero en ningún caso pueden explicar las excesivas oscilaciones que van mucho más allá de los fundamentales económicos. Un mercado cambiario a la deriva no funciona bien. La ausencia de una guía o ancla de largo plazo para el tipo de cambio es la pata coja del modelo económico chileno. Antes que emerjan añejas ideas de encaje y otros tipos de control de capitales, es necesario actuar y actuar con energía en la guía del mercado cambiario, en el ancla de largo plazo del mercado cambiario, que a mi juicio está al menos $ 100 pesos más arriba del actual nivel.

Vamos por parte. Es necesario explicar por qué hasta hace muy poco tiempo atrás tantos colegas pensaban que el tipo de cambio no estaba tan desalineado. La razón es simple. No es correcto mirar el tipo de cambio real promedio para la señal de largo plazo de la economía chilena. Esa medida está distorsionada pues es un promedio entre el tipo de cambio de los sectores que tienen un altísimo tipo de cambio real (minero y otros commodities) y aquellos sectores transables que en el margen son sustentables en el largo plazo, que están adecuadamente invirtiendo para proveer el mercado mundial, pero que en la actual situación son transitoriamente inviables. Se requiere proveer al mercado de mayor análisis respecto a lo inconveniente del actual nivel, y se requiere intervenir con energía en una situación de desalineamiento excesivo como el actual.

A diferencia de lo que ocurría un par de décadas atrás, la intervención en el mercado cambiario no tiene nada que ver con la inflación. Cuando no hay mercado financiero profundo la intervención causa inflación. No es el caso de Chile. Tanto el Banco Central como el Ministerio de Hacienda pueden intervenir. De hecho en los países en desarrollo es el Tesoro público el que lo hace. Lo que se requiere es la colocación de papeles en pesos o unidades de fomento, que escasean enormemente, y retirar los dólares que sobran. La combinación actual de pesos y dólares no es deseable por el mercado como portafolio para mantener la riqueza y eso hace que el peso escale como la espuma. El Banco Central y el Tesoro son los únicos emisores a costo soberano de los pesos chilenos que escasean en el mercado. Se valora el anuncio del Ministerio de Hacienda de que se colocarán US$ 1.200 millones de papeles en unidades de fomento. Quien sabe donde estaría el peso sin ese anuncio y sin la creación de los fondos en dólares en el exterior. Mayor información respecto a las operaciones cambiarias del Fisco es un complemento a los avances en materia de los fondos en el exterior. Por otra parte, el mercado le ha tomado el pulso al nuevo Consejo del instituto emisor. Se conoce la aversión del actual Presidente a la intervención cambiaria desde su tiempo en la Vicepresidencia. Es necesario que el nuevo Consejo sorprenda al mercado y anuncie la colocación de un importante monto de papeles en pesos, retirando dólares. Antes que las ideas añejas se tomen la agenda y se busque refugio en encajes o controles de capitales, es necesario una enérgica intervención coordinada de Hacienda y el Banco Central.



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