Interrumpir la intervención cambiaria: ¿por qué?


(Columna diario La Tercera, 20 de junio de 2008)

Por: Patricio Arrau P.



Algunos analistas y observadores del mercado cambiario han propuesto que el Banco Central interrumpa o disminuya la velocidad de sus compras diarias de divisas. Se ha propuesto reducir el monto total de US$ 8.000 millones que el instituto emisor anunció en marzo pasado y que implica US$ 50 millones de compras diarias hasta diciembre próximo. Alternativamente se ha propuesto disminuir la velocidad de las compras de modo que los US$ 8.000 millones se alcancen avanzado el próximo año. La pregunta que surge es ¿po qué?. Vamos por parte para intentar responderla.

En primer lugar es necesario recordar que el tipo de cambio abrió este año unos pesos por debajo de $ 500 por dólar. Sin embargo, la abrupta apertura de brecha de interés entre Chile y los EE.UU. produjo una fuerte caída del tipo de cambio. El intangible e impersonal “mercado” llevó el tipo de cambio $ 80 pesos más abajo en unas pocas semanas. Un fuerte debate público en marzo pasado dividió a analistas y observadores respecto los beneficios de la intervención cambiaria. La gran mayoría creía que la intervención era inocua o inefectiva, y otro tanto reforzaba a los primeros agregando cálculos de costo fiscal, después de todo, el “mercado” era imbatible. Todos por igual descartaban que el Consejo del Banco Central aceptaría intervenir para favorecer al lobby exportador.

La historia desde ahí hasta esta semana ha sido un rotundo silencio y sorpresa de analistas y observadores por igual. El Consejo dirigido por José De Gregorio pilló a muchos actores de mercado “cortitos” en dólares, es decir, sobrevendidos y especulando a una baja mayor en el tipo de cambio, lo que seguramente arrastra heridas en los balances. Ello porque la intervención funcionó y muy bien. El tipo de cambio ha fluctuado entre 480 y 500 pesos las últimas semanas, con una significativa recuperación respecgto al mínimo el día anterior a la intervención. ¿Por qué interrumpir la intervención?. El caballo de batalla es la inflación. A principios de año se esperaba terminar el año con un 4,3% de inflación. Hoy las expectativas están entre 5,5 y 6%. La explicación es respetable pero a mi juicio falaz. El tipo de cambio está por debajo de la partida del año en términos nominales. Una y otra vez, los análisis en profundidad nos indican que la inflación es un fenómeno de oferta y los efectos de segunda vuelta siguen siendo más una preocupación que una realidad. Las alzas nominales del tipo de cambio, a diferencia de los que se pensaba antes en Chile, normalmente se traduce en un incremento del tipo de cambio real. En las actuales condiciones de mercado es muy improbable que se traslade a precios más allá de productos regulados y anclados al dólar. Así como es un error en pretender devolver rápidamente la inflación al centro de la meta con la tasa de interés; se dice que es como intentar matar una mosca con un bazuca, intentar hacerlo con el tipo de cambio es cambiar el bazuca por un tanque. ¿Se está proponiendo que la meta de inflación debe ser cumplida al costo del tipo de cambio, aunque evidentemente la inflación actual no es causada por el tipo de cambio nominal?. Espero que no. El debate cambiario, lamentablemente, se encuentra completamente dominado por consideraciones del tipo financiero. Las consideraciones reales y de estructura productiva brillan por su ausencia. Sabemos que las alzas de tasas afectan los portafolios de los inversionistas de renta fija y que la subida del tipo de cambio afecta a los inversionistas cortos en dólares. Aprovecho de hacer una propuesta delicada para que se corrija un sesgo del debate público. Muchos analistas del mercado financiero pertenecen bancos comerciales y de inversión. A diferencia lo que ocurre en otros países, en Chile no tenemos prácticas de separación conocidas entre las unidades de estudios y las unidades asesoras de inversiones. El conflicto de interés es evidente. Quizá es hora de corregir este sesgo en los análisis de prensa y de mercado. Por ningún motivo estoy proponiendo regulación, pero si autorregulación.

Afortunadamente el Presidente del Banco Central ha descartado cambiar el programa de compras de divisas. En su estadía en el Fondo Monetario Internacional, el actual presidente del instituto emisor fue un destacado economista de la sección de análisis de Europa. Allí realizó investigaciones de inflación que concluían que el tipo de cambio nominal se traslada en su mayor proporción al tipo de cambio real en los países estables. A su vuelta a Chile fue un implacable crítico de la torpeza que cometió el Banco Central de Chile el año 1998. Por el temor exagerado a la inflación, no se permitió entonces el ajuste del tipo de cambio nominal desencadenando un largo período de estancamiento en la economía chilena. Los temores de inflación asociados a la intervención cambiaria son infundados. Para mantener su propia credibilidad en alto, el Banco Central de Chile debe mantener su palabra y continuar con la compra diaria de US$ 50 millones hasta diciembre.



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